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SALE TEMPS POUR LES CHASSEURS DE PRIMES
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GRAPHIQUE DE LA SEMAINE : "La prime de risque est tombée à zéro"
Chers lecteurs réguliers, veuillez noter que notre prochaine analyse sera publiée le 28 août 2023.
ANALYSE DES MARCHÉS FINANCIERS
Au premier semestre 2023, l'activité économique mondiale a légèrement rebondi, le marché de l'emploi est resté dynamique, et le taux d'inflation a fortement diminué (cf. Fig. 2). Ces nouvelles rassurantes onti ncité les consommateurs et les investisseurs à redevenir optimistes (cf. Fig. 3), favorisant la hausse des rendements obligataires et la progression des indices boursiers. Ces derniers se rapprochent désormais de leurs sommets historiques atteints en 2021. Les conclusions de nos modélisations économétriques sont-elles trop pessimistes ? Les investisseurs ont-ils raison de courir des risques ?
Fig. 2 – Activité et inflation aux États-Unis
Fig. 3 – Confiance des ménages et allocation actions
Sur le plan économique, la probabilité d'une récession n'a pas diminué. Partout sur la planète, les indicateurs avancés, et notamment la confiance des directeurs d'achat, affichent des perspectives dégradées (cf. Fig. 4 & 5). Après un faux départ (scénario en W) dû à la vigueur du secteur des services, les entreprises anticipent une contraction de l'activité dès la fin de cette année.
Fig. 4 – Confiance des entreprises aux États-Unis
Fig. 5 – Confiance des entreprises en Zone Euro
Le marché de l'emploi, qui semble résister à cette décélération, est un piètre conseiller. Comme toujours, il est un indicateur retardé du cycle économique. Pour mémoire, ce n'est qu'une fois que la demande a ralenti, que les entreprises ont stocké, puis qu'elles ont cessé d'investir... qu'elles licencient. En observant les détails, le marché de l'emploi commence déjà à montrer des signes de faiblesse. Aux États-Unis par exemple, les demandes d'allocations chômage sont en train de croître et leur niveau est compatible avec un taux de chômage de 4.2% dans six mois, contre 3.5% actuellement (cf. Fig. 6). En utilisant le marché immobilier comme indicateur avancé, les demandeurs d'emplois pourraient finir par représenter 6% à 7% de la population active d'ici deux ans (cf. Fig. 7). Les récentes créations d'emplois ne doivent donc pas être considérées comme rassurantes, ni utilisées pour justifier le récent bull market. Elles sont le bouquet final du feu d'artifice qui clôture le précédent cycle et seront suivies d'un complet silence.
Fig. 6 & 7 – Taux de chômage vs demandes d'allocations & stock de maisons à vendre aux US
Tous les investisseurs ne sont pas optimistes sur l'évolution du cycle économique. Leur perception est très différente sur les deux principaux marchés financiers, boursiers et obligataires. Fondamentalement, lorsque l'activité économique s'accroît, les bénéfices des entreprises progressent. Les cours boursiers de ces sociétés vont donc s'apprécier, souvent avec un temps d'avance dans la mesure où les valorisations s'élèveront. Parallèlement, les banques centrales vont chercher à contrôler les pressions inflationnistes en augmentant leurs taux directeurs. Les taux longs progressant par anticipation, la courbe des rendements se pentifiera. En utilisant ces relations de cause à effet, il est possible de relier l'activité économique à la progression des actions, d'une part (cf. Fig. 8), et à l'écart des rendements obligataires, d'autre part (cf. Fig. 9).
Fig. 8 & 9 – Cycle économique vs marchés financiers
Depuis le 1er janvier, le marché mondial des actions a délivré entre +4% pour les titres britanniques et+32% pour le Nasdaq. Sur cette période, le marché des obligations a oscillé entre -3% pour les Gilts 7-10ans et +7% pour les obligations d'entreprises américaines à hauts rendements. Ainsi, les marchés boursiers escomptent une croissance de l'économie américaine de +4% au cours des 12 prochains mois(cf. Fig. 8). A contrario, les marchés obligataires estiment que le Produit Intérieur Brut des États-Unis se contractera de -1.5% sur cette période (cf. Fig. 9). L'écart est d'autant plus flagrant qu'il était inexistant l'an dernier (cf. Fig. 10).
Fig. 10 – Performance actions vs obligations
Fig. 11 – Rendement escompté actions vs obligations
Le ralentissement en cours de l'économie mondiale, la hausse des taux directeurs des banques centrales et la récente sur-performance des actions ont généré une opportunité unique pour les obligations. Désormais, le rendement escompté des obligations n'est plus inférieur à celui des actions. Cela signifie que les investisseurs ne sont plus rémunérés pour le risque additionnel qu'ils prennent à détenir des actions. De manière cavalière, d'aucuns diront que les chasseurs de prime sont devenus bénévoles. Ce n'était pas arrivé depuis l'éclatement de la bulle internet au début du millénaire (cf. Graphique de la semaine).
Conclusion :
Par le passé, lorsque la prime de risque des actions est devenue nulle, les investisseurs ont fini par corriger cette anomalie de marchés au cours des 12 à 24 mois qui ont suivi. Pour ce faire, les actifs à revenus fixe sont surperformé ceux à revenus variables. Si cette relation se vérifiait de nouveau, les obligations pourraient générer une performance relative de +35% par rapport aux actions en 2024 (cf. Fig. 11). Progressivement, les investisseurs vont chercher à en tirer profits en renforçant leur allocation aux obligations et en allongeant la duration.
RENDEMENT DES ACTIFS FINANCIERS
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